（报告出品方/作者：申万宏源研究，刘正、周海晨、刘嘉玲）

1．板块回顾：传统消费需求持续低迷

1.1空调终端销售低迷，冰洗行业展现韧性

内销：出货端环比改善，市场需求有所回暖。根据产业在线数据，年1-5月空调实现出货量万台，同比增长1.20%。其中，年Q1内销出货量万台，同比小幅下滑0.94%；年4-5月内销出货量万台，同比增长4.67%，较年Q1有所回暖，内销环比持续改善。

外销：高基数影响下，4-5月外销有所下滑。根据产业在线数据，年Q1空调外销出货量万台，同比增长5.44%；在去年同期高基数影响下，年4-5月外销实现出货量万台，同比下滑6.02%，但绝对值仍高于-年同期水平；1-5月空调外销总量同比小幅增长0.68%。

空调龙头格局稳定，格力海尔份额同比提升。根据产业在线数据，年5月空调市场出货端CR3达70.72%，同比/环比分别提升1.15/3.16个pcts，市场份额加速向头部集中；其中，格力和海尔市占率分别为27.71%和9.41%，同比分别提升1.84/0.97个pcts；美的市占率为33.60%，同比下滑1.66个pcts。

渠道库存位于较低水平，整体风险相对可控。截至年4月底，空调累计库存万台，其中工业库存万台，渠道库存万台，渠道库存同比下滑5.02%，环比提升7.73%，仍低于15年至今的平均水平（万台），整体风险相对可控。

空调双线销售景气低迷，内需整体偏弱。受局部疫情反复等因素影响，年上半年，传统家电内需整体偏弱。根据奥维云网数据，Q1空调终端销售双线均有所下滑，线上零售量/额同比分别下滑10.4%/2.0%，线下零售量/额同比分别大幅下滑26.7%/17.6%。但随着疫情逐渐缓解、多地出台促消费政策、等大促提振，年4-5月线上市场有所回暖，5月线上零售量/额分别同比下滑8.3%/1.1%，降幅有所收窄。

均价方面，空调市场均价仍延续年以来的提升趋势。根据奥维云网数据，年5月，空调线上均价同比提升7.9%至元，线下均价同比提升10.2%，达到元，空调线上、线下均价均保持连续19个月的上涨势头。

洗衣机市场面临高基数压力，内外销出货端遇冷。根据产业在线数据，年Q1洗衣机总出货量万台，同比下滑8.21%，其中内/外销分别出货万台/万台，同比分别下降5.93%/11.20%；年4月总出货量万台，同比大幅下滑21.75%，其中内/外销分别出货万台/万台，同比分别下滑21.18%/22.50%。

冰箱出货端疲软，疫情封控或催生冰箱冰柜需求。根据产业在线数据，年Q1冰箱总出货量万台，同比下滑5.97%，其中内/外销分别出货万台/万台，同比分别下降1.33%/10.55%；年4月总出货量万台，同比-14.42%，其中内/外销分别出货万台/万台，同比分别下滑18.39%/11.04%。受3-5月上海、北京等地疫情封控影响，居民大量囤货催生出冷柜需求，有望推动冰箱内销回暖。

1.2厨电线上线下市场分化，均价延续上涨趋势

油烟机线上线下市场有所分化，线上销额双位数提升。根据奥维云网数据，年以来油烟机双线市场有所分化，Q1线上零售量/额同比分别提升0.4%/13.3%，线下零售量/额同比分别下滑25.7%/19.3%。4-5月线上市场持续回暖，零售量/额同比分别下滑0.9%/提升13.9%；4-5月线下市场零售量/额同比分别下滑34.3%/30.3%，降幅进一步扩大。

洗碗机4-5月线上市场回弹，销量、销额大双位数增长。根据奥维云网数据，Q1洗碗机线上零售量/额同比分别下滑3.1%/增长6.9%，线下零售量/额同比分别增长12.6%/24.3%。4-5月线上市场销售实现同比高增，5月零售量/额同比分别增长53.3%/60.9%，相较于4月环比加速；线下市场方面，受疫情反复等因素影响，5月线下零售额同比下滑20.4%，增速转负。

油烟机、洗碗机双线均价持续提升。根据奥维云网数据，年5月油烟机线上均价同比增长6.9%达元/台；线下均价同比增长5.4%达元/台。洗碗机线上均价同比增长4.9%至元/台；线下均价同比增长8.1%至元/台，延续年以来持续上涨的趋势。

2.趋势研判：基本面筑底，盈利修复在望

2.1疫情下消费市场繁荣度下滑，家电市场影响显著

需求端受疫情影响显著，社零增速下滑，消费景气度低迷。年3月以来社零增速同比保持下滑态势。年3-4月，社会零售商品总额同比分别下滑3.53%和11.10%；5月社会零售商品总额达亿元，同比下滑6.7%，降幅环比4月收窄了4.40个pcts。随着国内疫情逐步缓解，社零数据有望进一步迎来边际改善。

人均可支配收入增速放缓，或影响消费者可选消费品购买意愿。年疫情恢复后，城镇居民人均可支配收入增速冲高回落。截至年Q1，城镇居民人均可支配收入累计值为元，同比增长5.43%，单季度增速相较于去年Q1-Q3有所放缓，环比Q4略有回升。

2.2地产增速下行，新房二手房销售均遇冷

新房开工、竣工、销售景气度低迷，降幅有所放大。年年初至今，住宅开工、竣工面积持续走低，4-5月房屋新开工面积开工分别为.18/.44万平方米，同比大幅下滑44.88%/41.33%，竣工面积分别为.07/.28万平方米，同比下滑12.19%/28.26%；年4月商品房销售面积住宅现房/期房分别同比下滑15.30%/45.09%，开工、竣工、及销售数据环比Q1降幅均进一步扩大。

一线城市二手房交易量持续走低。自年9月以来，深圳、北京、广州等一线城市二手房成交量持续下滑，年5月，深圳、北京、广州二手房成交面积分别为22.26/81.85/59.32万平方米，分别同比下滑19.37%/52.14%/45.42%。

2.3原材料价格维持高位，成本压力向下游传导不畅

上游原材料价格高位运行，家电产品迎新一轮涨价潮。年5月以来，全球流动性宽松叠加库存低位影响，新冠疫情初期大跌的大宗商品价格强势反弹，铜、铝、不锈钢、塑料等原材料供应紧张、价格持续走高。根据长江有色市场及Wind数据，截至年6月30日，铜、铝和不锈钢市场均价分别达元/吨、元/吨和元/吨，年至今，铜/铝/不锈钢价格累计分别上涨48.70%/51.65%/21.96%，达到历史高位。

原材料价格持续高位，家电企业通过多轮提价将成本压力向下游转嫁，终端售价上涨一定程度上抑制了终端需求。在上游原材料价格大幅上涨的背景下，家电企业均通过涨价方式向下游转嫁压力。根据奥维云网数据，年5月空调线上/线下均价分别达到/元，持续19个月上涨；油烟机线上/线下价格同比连续上涨18个月至/元。但受疫情影响明显，需求端整体疲软，产品持续加价对需求有一定抑制。

2.4海外需求：通胀压力叠加加息影响，终端零售增速放缓

家电行业外销承压主要受海外通胀压力影响。年以来美国、欧盟地区CPI持续走高，年4月分别达到.11/.32，同比增长8.3%/8.1%，达到历史高位；为遏制通胀，年以来美联储多次加息缩表，联邦基金利率已由3月的0.08%提至6月的0.83%。年上半年在海外通胀的大背景下，消费需求受到遏制，外销整体有所回落。而美联储3月以来的多次加息，有望开启下半年外销修复通道。

海外零售、家电企业均受累于需求低迷。以塔吉特、沃尔玛为代表的海外零售企业；及以惠而浦、SEB集团为代表的全球家电企业均受到通胀影响，终端消费景气低迷，盈利有所下滑。根据各公司公告，Q1沃尔玛/塔吉特净利润同比分别下滑51.88%/24.76%；惠而浦净利润同比下滑27.71%，需求低迷对盈利端的影响凸显。

高基数压力下，家电出口增速下行。年开年以来，在上年高基数压力下，家电出口下滑明显，多品类表现低迷。根据海关总署数据，年1-4月，家电出口量/额同比均为负增长，4月单月增速环比3月略有收窄。年空冰洗三大白电出口额同比分别提升9.3%/15.1%/9.0%，出口景气度较高。年1-4月，空调出口起初仍维持较高增速，3-4月增速转负；冰洗连续4月维持出口额同比负增长势头。

2.5趋势研判：原材料价格下行+人民币贬值增厚盈利，地产消费政策持续刺激需求

2.5.1原材料价格Q1后进入下行通道，博弈盈利修复弹性

短期原材料价格回调，带来盈利修复博弈弹性。年开年以来，铜、铝等家电上游原材料价格先经历一波上涨后呈现下滑趋势。根据Wind数据，年3月4日，LME铜和LME铝达到年年初至今最高值，分别为美元/吨和.5美元/吨；年3月7日，LME钢达.0美元/公吨，3月9日DCE塑料为元/吨，均为年年初至今最高值。

3月上旬达到峰值后，原材料价格开启下行通道。截至年6月30日，LME铜、LME铝和LME钢分别为美元/吨、美元/吨和美元/公吨，相较年内峰值回落22.3%、36.4%和30.0%，DCE塑料为元/吨，较最高值下跌12.9%。在家电厂商已进行多轮提价的背景下，原材料价格进入下行通道，企业盈利能力有望加速改善。（报告来源：未来智库）

2.5.2人民币年内快速贬值，家电企业汇兑收益增厚利润

人民币兑美元贬值迅速，利好出口型企业，汇兑收益增厚盈利。在海外通胀压力下，美联储年内多次加息，美元持续走强。截至年6月30日，美元兑人民币中间价为6.，较年初上涨4.93%，利好家电出口业务。同时，人民币大幅贬值带来家电企业账面美元相关资产汇兑损益波动，美元相关净资产总额较高企业利润增厚显著。

2.5.3地产+消费政策持续刺激，家电终端需求有望回暖

地产、消费政策双重刺激下，家电终端需求景气度或将拐点向上。年开年以来，各地地产政策逐步放松，多地下调住房贷款利率、放松限贷限购，地产景气度有望改善从而带动家电板块需求。消费政策方面，发放消费券、让利等多重消费政策频发，政策端持续向好，在地产及消费政策双重刺激下，家电终端销售有望进一步回暖。

3．板块推荐：新消费景气依旧，细分赛道成长性凸显

3.1新消费：集成灶维持高景气，清洁电器表现亮眼

3.1.1疫情短期扰动，集成灶整体景气度依旧

多地疫情反复短期扰动终端销售节奏，集成灶整体依旧保持向上趋势。市场规模方面，根据奥维云网数据，年集成灶行业实现零售量万台，同比增长27.73%，实现零售额亿元，同比增长40.66%，-年零售量/额的CAGR分别达27.3%和33.2%，整体呈现高景气度；截至年5月，集成灶线上+线下全渠道实现零售量94.2万台，同比下滑0.3%，实现零售额85.4亿元，同比增长11.6%，环比Q1略有所放缓，主要受到3、4月以来多地疫情封控因素影响。均价方面，年市场均价同比提升10.12%至元/台，年1-5月累计均价达元/台，产品结构持续优化带动售价持续上探。份额方面，火星人线上份额依然领跑行业，亿田智能及森歌智能市占率加速提升。

3.1.2清洁电器需求旺盛，销售表现领跑

疫情反复加强清洁电器类刚需属性，线上销售表现亮眼。不同于传统的扫地机，洗地机手持式的产品形态和洗拖一体的清洁方式更符合中国人的清洁习惯，解决了消费者的多种痛点。根据久谦天猫数据，年洗地机实现线上销量.4万台，实现销额46.1亿元。年以来，单月洗地机线上销额同比增速均保持双位数增长，整体需求依旧旺盛。根据魔镜市场数据，年“”大促预售期开始至6月20日，扫地机及洗地机等清洁电器累计销售额同比分别增长10%和35%，销售增速领跑小家电品类。

3.1.3智能投影市场持续扩张，品牌新品迭代加速

智能投影市场快速增长，产品创新节奏加快。根据洛图科技数据，年中国智能微投市场销量达.3万台，同比增长29.0%，-年CAGR达29%，实现销额.1亿元，同比增长32.2%，年销量预计可达万台。根据奥维云网数据，受益于大促以及疫情挤压流量往线上迁移，年5月家用智能微投电商实现销量39.8万台，同比增长56%，环比前四个月呈现进一步加速趋势，销额7.4亿元，同比增长80%，均价提升15%。

3.2热管理：新能车渗透率持续提升，打开热管理单车价值量天花板

新能车销量持续增长，渗透率快速提升。近年全球乘用车销量连年下滑，EV市场逆势增长。年全球乘用车销量为万辆，同比下滑16.7%。新能源汽车整体销量持续创新高。根据EVVolumes统计数据，年全球EV（BEVPHEV)实现销量万辆，同比大幅增长.3%。

新能车推动热管理零部件需求加速放量。传统燃油车热管理系统单车价值量约-元；新能源汽车热管理系统传统燃油车具有的组件外，其压缩机采用了电动压缩机，同时采用了电子膨胀阀、电子系统甚至热泵系统等部件，单车价值量超过元，相较于传统燃油车大幅提升。

3.3中央空调：市场规模持续扩张，龙头优势凸显

央空赛道凸显成长性，龙头公司表现优异。根据暖通空调咨询数据，中央空调市场规模从年的亿元提升至年的亿元，CAGR达8.76%，相较于传统家空市场成长性凸显。根据产业在线数据，年格力央空整体销售同比增长14%，内外销同比分别增长14%/11%；美的央空整体销售同比增长31%，内外销同比分别增长32%/19%；海尔央空整体销售同比增长49%，内外销同比分别增长33%/%；海信日立央空整体销售同比增长23%，内外销同比分别增长22%/38%；奥克斯央空整体销售同比增长29%，内外销同比增长40%/下滑5%。

4．重点公司分析

4.1白电：海尔智家、美的集团、海信家电

海尔智家：家电全球化领头羊，高端品牌引领

高端品牌高增长拉动内销利润释放。卡萨帝从Q2起恢复30%高增长，公司年实现营收亿，同比增长8.5%，剔除卡奥斯、物流业务出表影响，同口径下公司营收同比增长15.8%，其中高端品牌卡萨帝持续保持快速增长，同比增长超40%，卡萨帝重回高增长拉动盈利改善。私有化海尔电器渠道效率提升、外销规模扩大带动盈利改善。内销四网合一统仓统配深化渠道变革，品类精简SKU实现效率提升；外销人单合一落地持续推动GEA及其他海外地区收入快速增长，二者拉动净利率持续提升。

美的集团：进击的全品类家电航母

暖通空调：T+3低库存高周转模式带来终端市场快速反应成本变化的优势，年初至今市场低迷环境下通过以价换量扩大市场份额实现快速增长；消费电器：公司年消费电器业务收入同比+16%，根据产业在线数据，年冰箱/洗衣机行业销量+2%/+6%，同期美的增速分别为+2%/+7%，基本与行业持平；库卡业务：库卡机器人业务在中国区高速增长拉动下结束连续三年营收下滑趋势，实现了26%增速，营收体量达亿元，创年KUKA并表以来新高，毛利率亦逆势提升1.9pcts至21.7%，公司对库卡的整合进入改善区。

海信家电：央空龙头，汽车空调热管理加速布局

海信+日立+约克构成央空品牌矩阵，市场份额稳居行业第一。海信日立营业收入从年的48.09亿元增长至年的.12亿元，5年CAGR高达23.1%。自年收购约克中国多联机业务以来，公司已形成“海信+日立+约克”三大中央空调品牌矩阵，三大品牌合计市场份额持续领跑。三电深耕汽车空调领域多年，提前布局抢占未来热泵空调市场份额。日本三电深耕汽车空调压缩机及系统总成领域多年，具有深厚的技术积淀。根据第三方统计数据，全球汽车空调行业集中度较高，日本三电市占率达21%，位列全球第二。随着热泵空调技术不断成熟，系统成本将逐步降低，热泵空调渗透率在年有望提升至15%以上，三电拥有相应技术储备，有望在热泵空调普及时率先抢占市场份额。

4.2热管理：盾安环境、三花智控

盾安环境：传统制冷困境反转，新能源热管理订单爆发

随着非核心业务年关停并转止血，盈利迎来上市17年新高，后续随着商用部品占比提升，盈利能力持续提升，净利润有望保持10%复合增长；汽车热管理业务Q1受益于下游核心新能车主机企业订单转移而大幅增长%，延续去年高增长态势，并呈现加速态势，当前公司汽车热管理业务主要客户仍以比亚迪为主，营收占比近70%，未来随着整车客户进一步开拓，以及整车热管理热泵化趋势持续，公司整车客户及单车货值均有大幅提升空间。公司依靠传统家用和商用氟系统制冷配件技术积累，在汽车热管理氟系统阀件领域具有竞争优势，汽车热管理业务有望成为公司第二成长曲线，复制竞争对手三花智控成长路径。格力关联交易大幅增长，补足美的订单切换缺口。

三花智控：新能车热管理隐形冠军

传统制冷业务跟主机厂定价机制为成本联动的策略，且调价频次较高，成本压力大部分转嫁给下游客户，随着格力控股盾安，传统制冷业务将迎来客户切换期，美的集团订单大幅转入，同时得益于商用制冷业务的国产化替代进入加速期，我们预计公司Q1传统制冷业务营收增长33%至32亿，净利润增长9.5%至2.8亿，营收增速大幅跑赢行业增速；新能车热管理业务受益于下游新能车主机放量而大幅增长，21年收入+%，我们预计22年Q1公司汽零业务营收增长60%至16亿，其中新能源零部件收入实现翻倍增长，占比提升至87%，全年预计有望实现+60%高速增长，目前公司汽零在手累计订单已超过亿，预计年汽零收入有望达到亿。（报告来源：未来智库）

4.3新消费：集成灶、智能投影、清洁电器

集成灶：

亿田智能：集成灶行业领航企业，产品影响力持续提升

公司年Q1实现营业收入2.47亿元，同比增长63.08%，实现归母净利润0.45亿元，同比增长51.48%。集成灶品类年Q1实现零售量51万台，同比增长4.5%，实现零售额47.5亿元，同比增长19.5%，在年Q1零售额同比大幅增长.3%的高基数上仍实现双位数增长，公司层面，亿田D2ZK凭借其自清洗特点跻身年线上市场蒸烤一体款集成灶TOP10，亿田S8A产品于年12月正式上市，即刻畅销，成为年线上市场蒸烤独立款集成灶TOP10的产品，产品口碑及品牌影响力持续提升。

火星人：集成灶行业高景气度依旧，公司Q1净利率逆势提升

公司年Q1实现营业收入4.51亿元，同比增长29.22%，实现归属于上市公司股东的净利润0.60亿元，同比增长35.92%。公司层面，根据奥维云网数据，年线上市场蒸烤一体款集成灶Top10产品中，火星人占据了4成席位，为上榜最多的品牌，公司产品优势显著，品牌影响力占领消费者心智。年Q1，公司实现销售毛利率44.19%，同比下滑3.20个pcts，预计主要受到原材料价格上涨影响，但环比21Q4提升了1.21个pcts。此外，公司Q1税收返还增加带来其他收益较年Q1增加万元，最终录得公司Q1净利率13.19%，同比逆势提升0.51个pcts。资产负债表方面，公司Q1合同负债1.05亿元，同比提升90.54%，彰显经销商打款积极性较高。

智能投影：

极米科技：国内出货量连续四年保持行业第一，海外市场加速拓展

年，公司共计实现营业收入40.38亿元，同比增长42.78%，实现归母净利润4.83亿元，同比增长79.87%。根据IDC数据显示，年中国投影设备市场总出货量累计达万台，同比增长12.6%，整体销售额突破亿元，同比增长15.5%。其中，出货量前五大品牌分别为极米、爱普生、坚果、峰米和当贝，市场份额分别为21.2%、8.4%、7.5%、3.5%和3.0%，公司市场份额大幅领跑行业，连续4年实现行业出货量市占率第一。海外市场方面，公司H2陆续推出HORIZON、HORIZONPro和Elfin等智能微投新品以及激光电视新品AURA，目前产品已进入日本、欧洲、美国等区域市场，年实现海外营收4.34亿元，同比大幅增长.22%，营收占比首次超10%。

光峰科技：激光显示核心器件龙头，技术积淀加速赋能整机

C端业务-年，公司营业收入由3.55亿元提升至24.98亿元，实现复合增速47.73%，归母净利润由0.14亿元提升至2.33亿元，复合增长率高达75.49%。公司早在7年提出ALPD荧光激光显示技术路线，并在美国、中国专利局申请ALPD基础专利，构建坚实技术护城河。公司以此为基础，积极向下游拓展核心器件应用。整机业务方面，公司通过与行业内各细分领域头部公司合作，将公司光学引擎上的技术优势加速转化为整机市场优势。C端整机方面，峰米加速产品研发，年发布了R1Nano、X1等多款家用激光微投新品，22H1发布采用LED光源的峰米VK投影，同时小明品牌在LCD市场份额亦保持领先，公司智能微投产品线持续延伸，年自有品牌业务同比增长超50%。B端业务方面，公司持续巩固在工程激光、激光商教、电影放映等领域的基本盘业务，多领域市场份额均保持领先水平。

清洁电器：

JS环球生活：SharkNinja维持高增，海外区域拓展强劲

公司21年收入+22.8%至51.5亿美元，归母净利润+22.1%至4.2亿美元，受益于21年SharkNinja收入维持高增以及美国和新拓市场的成果。若剔除20年疫情催化，公司同比19年收入+71%，其中Shark/Ninja/九阳分别同比增长+76%/%/12%。SharkNinja海外实体分销点快速扩张，英国和德国同比增长分别为%和%，新拓市场法国和意大利线下分销点也分别达到0和家左右，区域拓展强劲。

石头科技：享清洁赛道红利，自主品牌+高端产品持续提升

1）公司扫地机业务实现营收56亿，同比+26.9%，实现销量万台，同比+18.3%，均价+7%至1元/台，在自主品牌和高端新品占比持续提升拉动下，公司扫地机单价连续5年提升；根据GFK数据，年国内扫地机器人市场规模约亿元，同比+21.7%，公司增速领先行业；2）手持清洁电器业务2.3亿，同比+.4%，毛利率+13.4pcts至46.9%；年自主品牌销售占比98.8%，同比+40.8%，彻底摆脱对小米依赖。

科沃斯：新产品持续发力，双轮驱动业绩再创新高

分产品来看，1）服务机器人业务实现营收68.27亿元，同比增长58.58%，高增长来自于景气赛道与产品优势。公司深度享受赛道红利，据中怡康数据，年我国扫地机器人市场规模达亿元，同比增长22.2%，超越美国成为全球最大市场（零售额占比32%），扫地机赛道高景气持续。同时，受益产品结构优化与高端化发展，公司多款新发家用服务机器人及高端智能生活电器产品畅销全球，贡献业绩增长。2）智能生活电器业务实现营收60.12亿元，同比增长.52%，同样受到智能洗地机赛道高景气（年同比增长.0%）、芙万等新品及高端化战略驱动。

4.4小家电：苏泊尔、新宝股份、莱克电气

苏泊尔：稳字当头，盈利修复可期

公司年实现营收.85亿元，同比增长16.07%，实现归母净利润19.44亿元，同比增长5.29%；其中，Q4单季度公司实现营收59.20亿元，同比增长11.87%，实现归母净利润7.03亿元，同比减少8.16%。公司同期公告年与SEB关联交易销售金额达75.54亿，同比提升10%，为稳增长奠定坚实基础。（报告来源：未来智库）

新宝股份：新品研发加速，外销市场延续双位数增长

内销方面，公司年全年实现营业收入32.89亿元，同比+9.03%，分品牌来看，全年摩飞品牌国内销售实现营收16.6亿元，同比+10%；自主品牌东菱全年国内销售实现营收2.4亿元，同比-21%。外销方面，疫情全球化影响下出现国际物流运力紧张情况，一定程度上扰动公司客户下单及出货的节奏，公司全年实现外销收入.24亿元，同比+14.24%。

莱克电气：自主品牌+核心零部件双轮驱动

1）公司年自主品牌业务高速增长，收入同比+43%，其中线上增长超60%，莱克吉米除螨机、碧云泉智能净水机成为品类的头部产品，线下销售亦恢复性增长超20%。2）核心零部件业务收入同比增长28%，其中电机业务增长21%，铝合金压铸业务实现66%的高速增长，公司于年底完成上海帕捷%股权收购，年开始并表，22Q1铝合金压铸业务增长近%。通过扩产和投资并购，公司拟新增铝合金压铸业务35亿年产值，未来发展前景广阔。3）ODM业务收入同比增长23%，主要得益于园林工具增长50%，园林工具近年来已成为出口业务增长的核心驱动力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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